序言

1.金融的核心是跨时间、跨空间的价值交换，所有涉及价值或者收入在不同时间、不同空间之间进行配置的交易都是金融交易，金融学就是研究跨时间、跨空间的价值交换为什么会出现、如何发生、怎样发展，等等。

2.相比之下，借贷交易是最纯粹的跨时间价值交换。

3.任何东西或证券不存在什么“固有价值”，只存在相对价值。只有相对与人的效用而言，才有价值这回事。

4.计划经济时期只顾生产、不顾所产东西有没有人要或者有没有市场，很多时候不是在创造价值，而是在摧毁价值。原来，没有派上任何实际用场的一代代银河计算机，也是一堆废铁，是在摧毁价值。

5.效用决定价值，而不是劳动成本决定价值，这对于理解金融的逻辑极为重要。

6.国库钱越多、朝廷银库越满，国王、皇帝肯定能专制，而且也会更专制，因为他们不需要靠老百姓的钱养育；相反，越是朝廷欠债累累的国家，其国王、政府就必然要依赖老百姓交税、有求于百姓，这最终能制约国王的权力、促进民主与规则的发展。

7.交税是提醒公民权利、感受到政府权力的最具体方式。

8.负债累累的政府是一个权力难以扩张的政府，因为负债后，一方面政府就得面对债券市场，另一方面就得征税，就得面对纳税人。或许，负债、债券市场、征税、纳税人，这些也都是民主宪政的砖瓦。金融不只是能帮助一个国家平摊一时的支付压力，还能促进制度的良性发展。

第一部分 资本化的逻辑

1.土地是财富，但它不一定是资本，更不一定是钱。首先，土地必须能买卖交易，否则它既不是钱，也不能转换成资本。只有在产权保护制度和契约权益保护相对可靠的情况下，土地即使不卖掉，也可以被抵押转换成资本。

2.财富不一定能一下子变成钱，财富的范围比资本大，资本比钱的范围大。市场、契约与产权制度，决定了这三者间的距离。

3.一个国家可以卖的东西越多，或者已经资本化或能够被资本化的资产和未来收入流越多，它的“钱”自然就越多。

4.改革开放前的中国是一个有财富但没有资本的社会。

5.1988年的房地产改革是一个具有划时代意义的转折点，为中国的土地、资源以及老百姓未来劳动收入的资本化开了大门。

6.第二个资本源是土地、自然资源和房地产。第三个资本源是众多个人的未来收入流。

7.美国经济跟其他国家的差别不在别的方面，就在于它有着让任何资产、任何未来收入流都能提前变现的证券化、资本化体系。

8.为了使中国更有“钱”，土地和国有企业都应该进一步民营化，为进一步资本化开路。

9.原来由亲情、友情实现的互助互惠式隐性金融交易被钱化之后，如果替代性的显性金融保险、信贷、养老、投资产品又无法跟上，中国人在钱多的同时，可能反而对未来更感到不安，这不仅使中国的内需无法增长，使中国经济增长继续依赖出口，也让中国人的幸福感下降。

10.英国之所以在18世纪开始远远超过法国，并最终在世纪末战胜法国，其关键之一就在于英国有更发达的金融技术让它更能将未来收入提前变现。

11.谁能够以更低的成本把更多的未来收入作证券化变成今天的钱，谁就能在未来拥有更多的发展机会。因此，证券融资不只是简单地把未来的收入提前花，而且能为未来创造更多的发展空间，也会决定在竞争中谁会成功。

12.一个国家有没有“钱”取决于它能不能将各种未来收入流和“死”财富作证券化、票据化，不取决于它有多少金银。

13.由于到13世纪这些西欧城邦国家的王权已受到公民一定的约束，不能随意向老百姓加税，所以公债差不多是他们唯一可行的资金来源。相比之下，像当时中国这样的专制王朝就没有受到这种约束，也就不必采用国债融资，结果，证券市场那是就没有出现在中国。

14.由于股票的市场价反映的是其未来收入流的总折现值，通过把百度股票以今天的股价卖出，百度的创业者今天就可把未来多年的收入流提前兑现，股市为创业者提供了一种提前兑现财富的机器。

15.英国金融是受海洋贸易而激发起来的，而以股市为特色的美国金融则是围绕科技创新而起的。

16.JP摩根把美国证券公司的销售能力和投行理念提高到新的层次，他的最大贡献是把证券公司的业务从简单的证券经纪上升到包括行业、企业整合的策划与融资全套服务，他创新了现代投资银行的理念。

第二部分 治国的金融之道

1.靠单一年度的加税来解决财政危机，其最大的缺陷是强化了一次性大额开支对社会当年的冲击，等于是“税赋休克疗法”，它无法让朝廷把一次大开支平摊到未来30年、50年的财政收入上，没办法让社会大众为其每年支付一点。

2.虽然由操纵货币来掠夺大众钱财不像直接征税那么一目了然，但它的缺点跟后者相似：给社会的短期冲击太大，极易导致动乱甚至起义，而且会从根本上破坏社会对政府的信心。

3.现在中国的国债期限最高为30年，这种期限已为中国经济渡过像亚洲金融危机、每年财政赤字这样的挑战提供了方便，使现在的中国比历史上任何朝代更有能力缓解财政危机，减少改朝换代的压力。

4.决定经济国策的两个关键要素是国债利率和国家投资回报率，前者取决于金融市场的发达程度，后者取决于国家制度是否有利于市场交易。

5.只要纳税人的投资回报率高于政府公债利息，最优的国策是：少征税，把钱留给老百姓去投资创业，藏富于民，政府尽量用公债来补充财政赤字。

6.一旦民间投资回报率相对公债利率太低，即是放弃赤字的时候。

7.一个国家是否能长久靠赤字加国债发展，跟其制度架构分不开。

8.中国一方面应该减税，至少应该控制税赋的增长，藏富于民，同时进一步让市场真正发挥作用，提高民间创业与投资的回报；另一方面可继续依靠国债促进发展。但是，这两方面都有一个共同的前提，就是政治体制改革必须先行，否则财政赤字和国债的空间就会越来越小，靠赤字发展就没有希望。

9.民间富有是自由、民主、法治的基础。政府太富有，则可能会挑战民间的空间，挑战民主与法治。

10.任何强化国富民穷局面的举措，都是在民主法治的道路上开倒车。

11.众所周知，湖南的革命文化历来就发达，人们反对甚至打击“投机倒把”的情绪历来很高。

12.对民间金融：正确的办法是按照股东权益保护的思路来保护放贷人的权益，制定相关的政策和法律去保护债权人的利益，而不是单纯的打击他们。

13.除了使民间金融合法化之外，中国目前也有必要建立一种有效的民间借贷利率信息的分布机制。

14.金融安全所需要的制度保障。第一，必须要有可靠的契约执行架构，特别是独立、公正的司法，以保证交易双方都能对其应有的契约权益放心。第二，信息披露很重要；第三，正因为银行资产、金融证券的高度流动性，银行、券商、保险公司、基金等金融机构必须独立于权力，特别是行政权力和政治权力，否则这些金融机构所控制的高流动性金融资产就成为当权者最方便的提款机，或者成为权力机构为形象工程、出于非经济目的随意调配金融资源的工具。

15.在制度缺失的社会里，遍及全国的现代银行体系，现代证券市场只会为当权者个人和有权力关系的机构方便地提供近似无限的金融资源，最后酝酿成危害全社会的金融危机。

16.与民国时期相比，今天的中国仍然缺乏对权力的实质性制约，签约执行、金融交易者的权益保护以及司法独立也都是有待解决的问题，而解决这些问题又需要现代政治制度改革。

17.除了推进制约行政权力、保障司法独立的制度改革外，当下至少可从另外两方面着手，以降低金融危机的出现概率。第一是将国有银行以及其他国有金融机构民营化，至少是鼓励民间金融的发展。其次是进一步放开新闻媒体对金融机构的监督报道。

18.法治是现代金融的核心前提。没有民间金融的自由发展空间，没有现代法治，就难有现代金融。

第三部分 金融危机的逻辑

1.到目前为止，所有国家的国有企业实验都失败了。

2.只要通货膨胀不是问题，单纯的流动性增加就不是问题，央行的货币政策必须以控制当前的和未来的通货膨胀率为目标。

3.如果不是美国资本市场所提供的激励催化器，大家看到的美国创新和创业文化是难以持续的。

4.人在年轻的时候最能花钱、最需要钱时，往往是一生中收入为负或最低的时候，而等到过了中年，最不需要花钱，也不能花钱的时候，又偏偏是收入最高的时候；正因为这点，才有必要用住房按揭贷款、汽车贷款、学生贷款等金融产品，它们的作用是帮助我们尽可能把一辈子的收入在不同年龄段之间拉平，让个人一辈子的消费更趋合理，以免有的年龄段中钱少得要饿死，另外的年龄段中钱多得无处花。

5.中国经济现在也要从投资驱动型的模式向消费驱动型的模式转型，否则，中国只能继续依赖制造业和出口市场。

6.一定的金融监管是必要的，但如果希望依靠内需来保持经济增长速度的话，中国恰恰需要加快金融创新的步伐。中国式的监管，并不能够提高抵御风险的能力。

7.千万不要因为美国的金融创新带来的问题，就认为我们不放开金融创新的做法是对的。中国必须学会游泳，即使要交学费，也应该去学。

第四部分 股市的逻辑

1.股市对上市公司未来的预期包括两部分，第一部分是根据已有真实信息对未来形成的预期，第二部分是由上市公司内幕人、外部人和政府官员等制造的操纵性“噪音和虚假信息”。“噪音和虚假信息”是决定股票与上市公司之间的距离的核心要素，“噪音和虚假信息”越大，就越容易主导市场对上市公司未来的预期，那么股市上交易的股票跟其背后的上市公司距离就越远，股市就越像赌场而不是投资市场。

2.首先要有自由开放的新闻媒体，如果没有公正的大众媒体充分并准确的传播上市公司以及股市的信息，“噪音和虚假信息”就会充斥市场，股市成赌场，股价泡沫会是经常的事。

3.仅有报纸、杂志等新闻传媒还不够，还必须对操纵信息、对以虚假信息操纵股票价格的人绳之以法。

4.第三个同样重要的制度安排是政府不能救市。

5.中国股市还是一个基本为国有企业服务的市场，这不仅迫使证券监管部门和司法、执法权力机构继续对上市公司的违规违法行为睁只眼闭只眼，使它们无法作为独立的裁判和执法者出现在证券市场上，国家作为大股东有太多的相关利益；而且从根本上使中国股市无法再激励创新、鼓励创业方面起到实质性作用。

6.实际上，中国股市基本只对国有企业开放，这意味着中国的金融资源还继续被低效配置，钱还是重点用来帮助不断产生亏损的国有企业和制造呆坏账的国有银行，而不是被投放到产生更多就业机会、提升中国经济竞争力的民营企业。

7.只有在那些最有动力推动法律变革的群体形成之后，只有当这些群体认为通过法律变革，他们的利益真的能够获得保护的时候，法律变革才可能在这些群体的追求下发生。

8.中国的法律传统有别于西方的显著特点：司法系统并非独立于行政系统。中国法律传统的另一特征是，强调行政处罚与刑事制裁，缺少民事责任以及程序法方面的规范。

9.近现代中国法律体系的精神与历代王朝相比并没有很大改变。法律仍旧被看作是统治阶级进行阶级统治的工具；司法系统仍然被政府行政权力牢牢控制，并没有独立有效的司法体制；政令与法院的判决经常混淆在一起。

10.自1978年以来，中国开始建设一种具有实质意义的司法制度架构。总体来说，这种制度架构类似于西方的法律组织架构，只不过中国的司法制度体系中设置了一个由执政党领导的委员会，这个委员会掌控法官的工作分配、职位升降和更替等。

11.经济发展越来越要求司法独立。

12.在中国，证券市场是为了帮助国有企业从社会筹集资本，从而解决国有企业面临的资金短缺问题而建立的。

13.配额限制使审批上市的权力价值非常高，从而给寻租和受贿创造了巨大的空间。

14.当政府是为了帮助国有企业摆脱资金困境而推出证券市场时，当地方政府是为了政绩而帮助国有企业上市时，二者都很难过多考虑股东的利益。从一开始，中国证券市场就不是为股民、股东们而设立的。这也为后来的股东权益保护问题出了难题。

15.在中国证券市场上广泛存在操纵业绩的现象。这意味着投资者被系统性的欺骗了。

16.所谓掏空行为是指，上市公司的控股股东或大股东与该上市公司从事关联交易，以掠夺上市公司的资产。

17.从20世纪90年代至今，个人所有权和股票交易的基本理念还没有被完全接受；对私有财产权的保护也并不充分，中国还缺乏维持资本市场发展的法治基础。

18.从整个证券市场的发展历程来看，是先有“熊市”，加之迅速增加的投资者群体，然后才有实质性的规制行为，才有对司法改革的呼声。“牛市”是造不出好的法律变革的。

19.在大陆法系国家，自上而下的制定法律然后布置实施的法律传统是根深蒂固的，也往往成为社会发展的障碍。

20.法律秩序未必是市场发展初期的前提条件，但却是市场成熟发展的前提条件。

21.不同的经济活动对于法律的变革会产生不同的推动力。资本市场可能是形成具有一定的政治影响力的团体并从而对法律变革产生重大影响的最有利的力量。

第五部分 文化的金融学逻辑

1.儒家文化让中国人往往缺乏个性，习惯于听话，但不争取自己的权利和利益。“顺从”、“听话”的习惯当然让我们只适合打工。

2.“中庸之道”扼杀的不只是物质文明上的创新能力，而且也激发人们不要在精神资源上有“出众”的创新突破。

3.以“孝道”为中心的文化体系将逐渐终结，这一趋势不会因我们个人的偏好而改变，它是由经济发展和社会变迁所决定的。

4.到今天为止，中国股市仍然不如赌场。

5.证券金融技术和西方制度文化是套餐，要么就不要，要么就全要，而不能像超市购物那样只挑自己喜欢的。

6.证券对契约执行和权益保护机制的要求远比一般金融交易要高，这就是为什么股市、债市、期货比银行业和保险业更需要可靠的法治架构，更需要宪政保护；这也是世界上没有几个国家能真正发展好证券市场的原因。

7.由于政治体制改革落后，让中国到今天还没有真正独立的司法。

8.在这次新的文化大讨论、新的国学热中，千万别再重复宋朝的选择，误导我们又回缩到儒家。市场经济的深化、政治制度改革才是真正出路。

9.单就经济效率的损失角度讲，“大政府”的后果非常严重，而金融的不发展又恰恰逼着政府只能更大。由此看来现今社会的许多弊病，在很大程度上也和证券市场的不发达有密切的联系。